Становление неоклассической теории финансов

3. Становление неоклассической теории финансов

Период становления и развития классической теории финансов, продолжавшийся почти 200 лет, закончился в середине XX в. Накануне Второй мировой войны и сразу же после нее ситуация в мировой экономике начинает резко меняться: по мере развития рыночных отношений роль государства и публичных союзов в экономике снижается. Развитие и интернационализация рынков капитала, повышение роли транснациональных корпораций, процессы концентрации в области производства, усиление значимости финансового ресурса как основополагающего в системе ресурсного обеспечения любого бизнеса привели в середине XX в. к необходимости теоретического осмысления роли финансов на уровне основной системообразующей ячейки юбой экономической системы, т.е. на уровне хозяйствующего субъекта. Усилиями представителей англо-американской финансовой школы теория финансов получила абсолютно новое наполнение по сравнению с изложенными выше взглядами ученых XVIII-XIX вв.

С определенной долей условности можно утверждать, что в рамках классической теории финансов развивалась и систематизировалась в основном теория централизованные (или публичные) финансы. Что касается теории децентрализованных финансов и финансовых отношений с заграницей, - то собственно отношения и операции существовали и в те времена, однако теоретического их осмысления и систематизации не было.

Начало принципиально новой стадии в развитии финансовой науки, в трактовке ее логики и содержания можно отнести к 40-м и 50-м гг. XX в.; именно тогда получает свое оформление неоклассическая теория финансов. По историческим меркам становление и развитие новой теории Шло довольно быстрыми темпами; основная причина - исключительная востребованность со стороны практики (развитие и интернационализация бизнеса, укрепление финансовых рынков, наращивание банковского сектора и др.). Уже в конце 50-х гг. XX в. благодаря усилиям представителей англо-американской финансовой школы новое направление окончательно отпочковалось от прикладной микроэкономики и доминировало в финансовой науке.

С определенной долей условности можно утверждать, что неоклассическая теория финансов базируется на следующих исходных тезисах (посылах):

• экономическая мощь государства, а значит, и устойчивость его финансовой системы в значительной степени определяются экономической мощью частного сектора, ядро которого составляют крупные корпорации;

• финансы предпринимательского сектора составляют ядро финансовой системы страны;

• вмешательство государства в деятельность предпринимательского сектора целесообразно минимизируется;

• из доступных источников финансирования, определяющих возможности развития крупных корпораций, основными являются прибыль и рынки капитала;

• интернационализация рынков капитала, товаров, труда приводит к тому, что общей тенденцией развития финансовых систем отдельных стран и рынков капитала является стремление к интеграции.

Все эти тезисы с очевидностью находят подтверждение в современном состоянии и тенденциях развития глобальной финансовой системы. Так, в отношении последнего тезиса, помимо примера с созданием европейской денежной единицы евро, можно привести и такой менее известный, но весьма значимый факт, как соглашение регуляторов бухгалтерского учета и финансовых рынков ведущих стран о реализации проекта конвергенции систем и моделей бухгалтерского учета. Суть заключается в разработке унифицированного набора учетных стандартов, который будет признан как национальными бухгалтерскими сообществами, так и ведущими фондовыми биржами.

В наиболее общем виде неоклассическую теорию финансов можно определить как систему знаний об организации и ее финансовой деятельности. Акцент в рамках этой теории делается прежде всего на обобщение, объяснение, прогнозирование и формирование тенденций в управлении финансами фирмы как основного системообразующего элемента рыночной экономики. В приложении к финансам фирмы упомянутая триада поддается весьма простой и наглядной интерпретации: ресурсы - это то, что обращается на финансовом рынке; (договорные) отношения - это то, что оформляет, легитимизирует, делает общепризнанным движение ресурсных потоков при осуществлении или намерении осуществить операции мобилизации и инвестирования; рынок - это место и механизм, помощью которых организуются и систематизируются, упрощаются унифицируются процедуры оформления отношений и движения ресурсов.

Ключевыми разделами, послужившими основой формирования финансовой науки и (или) вошедшими в нее составными частями, явились: 1) теория полезности (utility theory), (2) теория арбитражного цено-бразования (arbitrage pricing theory), (3) теория структуры капитала theory of capital structure), (4) теория портфеля и модель ценообразо-ания на рынке финансовых активов (portfolio theory and capital asset ricing model), (5) теория ценообразования на рынке опционов (option ricing theory) и (6) теория предпочтений ситуаций во времени state-preference theory).

Ядром неоклассической теории финансов является систематизация знаний о принципах функционирования финансовых рынков и, в частности, теоретических построений и практического инструментария с позиции участников рынков. По мере становления финансового капитала роль финансовых рынков в развитии экономики становится все более значимой. К концу XIX в. начинает постепенно формироваться потребность в теоретическом осмыслении тенденций, складывающихся на финансовых рынках, выработке некоторых стандартных подходов к работе бирж и участников биржевых торгов.

Основные усилия исследователей были направлены на разработку теории и практики управления операциями на финансовых рынках - основном способе и месте мобилизации крупных объемов финансовых ресурсов, необходимых для функционирования крупных национальных и транснациональных компаний.

Первые попытки построения теории поведения на фондовом рынке связаны с именем Ч. Доу (Charles Dow, 1851-1902), который основал в 1882 г. компанию “Dow, Jones & Co”, специализировавшуюся на выпуске финансовой информации1. С 1889 г. эта компания начала выпускать “Wall Street Journal”, некоторое время спустя превратившуюся в ведущую ежедневную деловую газету США. Доу был убежденным сторонником и популяризатором идеи о возможности прогнозирования цен на акции и еще в 1882 г. высказал мысль о том, что фондовый рынок будет со временем наиболее спекулятивным и привлекательным для бизнесменов. Возможность прогнозирования цен Доу видел в тщательном изучении динамики цен по статистическим данным.

Два десятилетия спустя молодой французский математик Л. Башелье (Louis Bachelier) завершил в Сорбонне свою докторскую диссертацию “Теория спекуляции”, в которой попытался с помощью математического аппарата дать объяснение поведению цен акций на французском фондовом рынке. В своей работе, увидевшей свет в 1900 г., Баше-лье пришел к мрачному выводу, что динамика цен на фондовой бирже никогда не будет точной наукой. Хотя Башелье, по сути, выступил оппонентом Доу, его заслуги в развитии теории финансов неоспоримы, поскольку именно ему принадлежит идея приложения стохастических моделей к анализу поведения цен на рынке капитала.

Пионерные разработки в области теории формального оценивания на фондовом рынке связывают с именем выпускника Гарвардского университета Дж. Уильямса (John Burr Williams), который в своей докторской диссертации, написанной в 1937 г., предложил модификацию DCF-мод ели (эта модель охарактеризована в разд.10.5) для оценки акций как один из действенных инструментов работы на рынке ценных бумаг. Однако решающий вклад в развитие этой теории был сделан Г. Марковицем (Harry Markowitz, род. 1927), разработавшим в начале 1950-х гг. основы теории портфеля. Следует заметить, что предложенная Марковичем техника требовала множественных утомительных расчетов, с которыми практически не могли справиться слабосильные вычислительные машины. Ситуация изменилась после того, как в 1964 г.У. Шарпом (William Sharpe, род. 1934) был предложен упрощенный и более практичный вариант математического аппарата, получивший название однофакторной модели (эта модель будет рассмотрена в разд.10.4).

Тем не менее именно в работах Марковица была изложена методология принятия решений в области инвестирования в финансовые активы и предложен соответствующий научный инструментарий. Дальнейшее развитие этот раздел теории финансов получил в исследованиях, посвященных ценообразованию ценных бумаг, разработке концепции эффективности рынка капитала, созданию моделей оценки риска и доходности и их эмпирическому подтверждению, разработке новых финансовых инструментов и т.п.

Разработки Марковица, Шарпа и других ученых позволяли оптимизировать один из двух типовых процессов - инвестирование, предусматривающий ответ на вопрос, куда вложить денежные средства. Что касается проблемы оптимизации второго типового процесса - финансирования (ответ на вопрос: откуда взять требуемые ресурсы), то здесь основной вклад был сделан Ф. Модильяни (Franco Modigliani, род. 1918) и М. Миллером (Merton Miller, род. 1923), которые в 1958 г. опубликовали знаковую статью, заложившую основы теории структуры и стоимости капитала (см.: [Modigliani, Miller, 1958]).

Из многих новаций, разработанных в финансовой науке в XX в., два направления - теория портфеля и теория структуры капитала - по сути представляют собой сердцевину науки и техники управления финансами крупной компании, поскольку позволяют ответить на два принципиально важных вопроса: откуда взять и куда вложить финансовые ресурсы. Вероятно, не случайно 1958 год, когда была опубликована пионерная работа Модильяни и Миллера по структуре капитала, рассматривается крупнейшими специалистами в области теории финансов Т. Коуплэндом (Thomas E. Copeland) и Дж. Уэстоном (J. Fred Weston) как рубежный, начиная с которого от прикладной микроэкономики отпочковалось самостоятельное направление, известное ныне как современная (или неоклассическая) теория финансов (см.: [Copeland, Weston, p. III]).

Многие ученые, стоявшие у истоков неоклассической теории финансов, впоследствии станут лауреатами Нобелевской премии, в частности Дж. Тобин - в 1981 г. за анализ финансовых рынков и их влияния на принятие решений о расходах, занятости, производстве и ценах; Ф. Модильяни - в 1985 г. за анализ финансовых рынков и процессов сбережения; Г. Марковиц, М. Миллер и У. Шарп - в 1990 г. за работы по теории финансовой экономики; П. Скоулз и Р. Мертон - в 1997 г. за разработку совершенно нового метода определения стоимости опционов акций, эффективности рынка капитала, предложены модели оценки риска и доходности и методики их эмпирического подтверждения, разработаны новые финансовые инструменты и др.

4. Развитие финансового менеджмента

К середине XX в. неоклассическая теория финансов уже была хорошо представлена монографическими разработками. Вместе с тем явным образом прослеживалась определенная специфика: значительная часть научной литературы по теории финансов в те годы сосредоточивалась скорее на проблемах рынка капитала, нежели на вопросах управления финансовыми ресурсами компании. Безусловно, знание 'теоретических основ управления финансами необходимо, однако не меньшую значимость имеет и прикладной аспект. Именно последнее послужило причиной становления в 1960-е гг. прикладной дисциплины “финансовый менеджмент” как науки, посвященной методологии и технике управления финансами фирмы. Произошло это путем естественного дополнения базовых разделов теории финансов аналитическими разделами бухгалтерского учета (анализ финансового состояния компании, анализ и управление дебиторской задолженностью и др.) и некоторым понятийным аппаратом общей теории управления. Первые монографии по новой дисциплине, которые можно было использовать как учебные пособия, появились в ведущих англоязычных странах в начале 60-х гг. Можно упомянуть об известной работе Дж. Уэстона и Т. Коуплэнда [Weston, Copeland], первое издание которой увидело свет в 1962 г. Сейчас уже можно говорить о том, что финансовый менеджмент окончательно сформировался не только как самостоятельное научное направление и практическая деятельность, но и как учебная дисциплина. Значительный вклад в популяризацию финансового менеджмента внесли представители англо-американской школы Т. Коуплэнд, Дж. Уэстон, Р. Брейли (Richard A. Brealey), С. Майерс (Stewart С. Myers), С. Росс (Stephen A. Ross), Ю. Бригхем Eugene F. Brigham) и др.

Материалы для самостоятельной работы

Дайте определение следующим ключевым понятиям: стадии (этапы) становления финансовой науки, период ненаучного состояния финансов, переход к научной обработке, научный (рациональный период) развития финансовой науки, схоластика, классическая теория финансов, камералисты, домен, регалия, неоклассическая теория финансов, финансовый менеджмент,

Вопросы для обсуждения

1. Обсудите периодизацию этапов становления финансовой науки в трактовке Pay. Поясните особенности каждого этапа. Попробуйте развить эту периодизацию с учетом тенденций, имевших место в XX в.

2. Развитие истоков финансовой науки в Древней Греции, Древнем Риме, Китае.

2. Кто такие камералисты?

3. Чем неоклассическая теория финансов отличается от классической?

4. Как менялась трактовка понятия “финансы” с течением лет?

5. В чем причины появления неоклассической теории финансов?

6. Можно ли считать, что неоклассическая теория сменила (или отвергла) классическую?

7. Ученые каких стран сделали основной вклад в становление (а) классической и (б) неоклассической теорий финансов?

8. Обсудите вклад отдельных ученых в становление финансовой науки.

9. Какое место в финансовой науке и практике занимают налоги? Как менялось мнение специалистов в отношении налогов с течением лет?

10. Обсудите правила взимания налогов, предложенные И. Юсти и А. Смитом.

11. В чем вы видите взаимосвязь финансового менеджмента и неоклассической теории финансов?