Учет влияния инфляции на эффективность собственного капитала

1.2 Учет влияния инфляции на эффективность собственного капитала

 

Для оценки влияния инфляции на эффективность собственного капитала в дополнение к уже рассмотренным направлениям учета инфляции в потоках операционной и инвестиционной деятельности необходимо определить потребность в финансировании и проверить условия реализуемости проекта при подборе схем финансирования.

Инфляция приводит к изменению (как правило, увеличению) потребности в финансовых ресурсах, направляемых в постоянные и оборотные активы. При заданном размере собственного капитала это неизбежно скажется на потребности в заемных средствах. Возрастет разность между потребным объемом инвестиции и размером собственного капитала, т. е. возрастет потребность в заемных средствах.

Обоснование потребности в заемных средствах с учетом инфляции может быть проведено только в рамках рассмотренной логической схемы. Вводить дополнительные поправки на инфляцию здесь не следует, так как она учтена при определении потребности в инвестициях по проекту.

Вместе с тем данная процедура не позволяет полностью учесть влияние инфляции на эффективность собственного капитала. Проработка схем финансирования, как известно, включает определение графика выплат процентов по кредиту. Размер выплат рассчитывается исходя из расчета суммы долга на данном шаге и номинальной ставки. Внимание следует обратить на последний элемент расчета — номинальную процентную ставку по кредитам. На момент разработки инвестиционного проекта в качестве таковых могут быть приняты объявленные банковские ставки. Но для отдаленных шагов, за временными пределами действия установленных условий кредитования, такие ставки неприемлемы. Затраты по обслуживанию кредита за пределами таких границ должны устанавливаться с учетом прогнозируемых для них темпов инфляции.

1.3 Учет влияния инфляции на проекты, реализуемые с одновременным использованием нескольких валют

Влияние инфляции на эффективность инвестиционного проекта при одновременном использовании нескольких валют рассматривается отдельно не только потому, что в этом случае она особо заметна, но и в связи с рядом методических особенностей решения такой задачи.

Для многовалютных проектов необходима информация о годовом темпе валютной инфляции, годовом темпе роста валютного курса (и то и другое в процентах). Методика расчета индексов валютной инфляции и валютного курса такие же, как и при расчете аналогичных индексов при использовании одной валюты. В этих формулах показатели, исчисленные в одной валюте, должны быть заменены на соответствующие показатели в инвалюте. По такой же схеме рассчитываются коэффициенты неоднородности для валютных цен и прогнозные цены в инвалюте на все продукты и ресурсы.

Особенности методики расчета эффективности сводятся к следующим положениям.

Если проект многовалютен, то валютную составляющую потока (элемента потока) по инвестиционному проекту следует построить с использованием вычисленных прогнозных цен. Далее его надо будет привести к единому потоку. Единый, т. е. итоговый, поток обычно выражают в той валюте, в которой в соответствии с требованиями инвестора следует рассчитать эффективность проекта. Обычно это требование указывается в задании на проектирование.

Все последующие расчеты (построение потока в дефлированных ценах, дисконтирование и т. д.) проводятся так же, как расчеты коммерческой эффективности и расчеты эффективности собственного капитала.

В ряде случаев все потоки строят в прогнозных инвалютных ценах. Если отдельные элементы были оценены в национальной валюте, то их в соответствии с курсом инвалюты переводят в валютное исчисление и затем суммируют с валютными потоками. Таким образом, получаем суммарное сальдо по двум или трем сферам деятельности (в зависимости от вида эффективности). На основании полученного потока в прогнозных инвалютных ценах строится поток в дефлированных ценах, дефлированными называются прогнозные цены, приведенные к уровню цен фиксированного момента времени путем их деления на общий базисный индекс инфляции.

Формула расчета:

φ(m) = φ^c(m) / GJ^S_m , (1.5)

где φ^c(m) - единый поток, выраженный в инвалюте;

GJ^S_m - базисный индекс инфляции инвалюты.

2. Влияние инфляции на доходы фирм

 

2.1 Влияние инфляции на номинальные и реальные уровни доходов фирм

Особая тема — как инфляция может изменить доходность инвестиций и соответственно как это обстоятельство надо учитывать при анализе приемлемости проектов.

Если исходить из того, что в результате инвестирования исходная сумма средств I₀ должна возрасти в пропорции (1 + r), где r — реальная норма прибыли на инвестиции, то в условиях инфляции (величину которой в процентах мы обозначим i) все это будет выглядеть несколько иначе. Действительно, в последнем случае новая (приращенная) величина инвестированных сумм I₁ будет равна

I₁ = I₀ (1 + r)(1 + i), (2.1)

где произведение (1 + r)(1 + i) будет обозначать совокупный (номинальный) рост инвестиций в результате как собственно удачной их реализации, так и под влиянием инфляционного роста цен на товары, произведенные благодаря этим инвестициям.

В этом случае результат инвестиционной деятельности можно было бы записать:

I₁ = I₀ (1 + n), (2.2)

где n - номинальная ставка прибыльности проекта.

Очевидно, что

(1 + n) = (1 + r) (1 + i), (2.3)

и соответственно

n = r + i + ri. (2.4)

Таким образом, номинальная доходность инвестиционного проекта в условиях инфляции складывается из реальной нормы прибыли, темпа инфляции и реальной нормы прибыли, умноженной на темп инфляции. Чтобы понять, насколько существенен может быть последний компонент номинальной доходности инвестиций, предположим, что мы имеем дело с проектом, обеспечивающим реальный уровень прибыльности на уровне 90% и реализованным в условиях 180%-ной инфляции (в годовом исчислении). Тогда его номинальная доходность составит (в долях):

0,90 + 0,80 + 0,90 * 0,80 = 2,42. [2]

Иными словами, при высокой инфляции элемент ri становится существенным компонентом общей доходности проектов и вполне сопоставим с суммой реального дохода и темпа инфляции.

Следует отметить, что инфляционный импульс столь сильно влияет на номинальную доходность инвестиций лишь при очень высоких темпах инфляции (близких или больших 100% в годовом исчислении) и высокой реальной доходности инвестиций, причем уменьшается с ростом последней.

Таким образом, при ускорении темпов инфляции номинальный доход от инвестиций возрастает все возрастающими темпами и, напротив, при замедлении инфляции номинальная доходность падает все более быстро.

У инвестора могут возникнуть проблемы не только в связи с крупными колебаниями номинальной доходности инвестиционных проектов, но и в связи с налогообложением, ставки которого куда менее изменчивы, чем темпы инфляции.

При резком снижении инфляции уплата налогов, осуществлявшаяся поначалу преимущественно или полностью за счет чисто инфляционного дохода (компонент i), начинает уменьшать и реальный доход, скорректированный на инфляцию (компонент ri).

Затем на погашение налоговых обязательств приходится отдавать уже и часть собственно реального дохода от инвестиций (компонент r).

На этой основе можно вывести некоторые основные соотношения между номинальной доходностью проекта, его реальной доходностью, ставкой налогообложения и темпом инфляции.

Прежде всего, мы можем определить, ниже какого уровня инфляции налогообложение прибыли начнет съедать уже не только чисто инфляционный доход (компонент i), но и часть реального дохода, скорректированный на инфляцию (компонент ri).

Эта ситуация возникнет при

i < n (1 - k) - r / r, (2.5)

где i - уровень инфляции;

n - номинальный доход от инвестиций;

k - ставка налогообложения прибыли;

r - уровень реальной доходности проекта.

Чем выше реальная доходность проекта r, тем быстрее уменьшается тот пороговый уровень инфляции, за которым налоги погашать приходится уже и за счет части индексированного на инфляцию реального дохода, а затем и за счет самого реального дохода.

Этот порог определяется соотношением:

i < rk / (1 - k) (1 + r). (2.6)

По расчетам специалистов, для проектов с реальной нормой прибыли около 100% погашение налогов за счет части индексированного на инфляцию реального дохода (компонент ri) начинает происходить при снижении инфляции до 4,5% в месяц, а за счет уже и самого реального дохода (компонент r) — при снижении инфляции до 3,9% в месяц[3].

Таким образом, высокоэффективные проекты (т.е. проекты с наибольшими уровнями реальной прибыльности) оказываются наиболее чувствительными к инфляционным процессам: при росте инфляции их номинальная доходность возрастает наиболее быстро, но зато при резком снижения инфляции именно по таким проектам выгодность падает опережающими темпами по сравнению с менее эффективными вариантами вложения средств.

Это означает, что, проводя инвестиционный анализ проектов в условиях высокой инфляции (галопирующей, с приближением годового роста цен к 100%), следует особо тщательно исследовать устойчивость выгодности тех проектов, которые обладают наиболее высокой реальной доходностью (сопоставимой по уровню с темпом инфляции), к резкому падению темпов инфляции.

Еще один аспект динамики доходов в условиях инфляция связан с их зависимостью от длительности их осуществления.

До сих пор мы исходили из неизменной нормы реальной доходности.

Однако и она на самом деле зависит от инфляции, и можно показать, что в зависимости от различий в графике осуществления инвестиций реальная норма доходности инвестиций при снижении инфляции может снижаться, а может и возрастать.