Отставание существующей законодательной и норматив-

1. Отставание существующей законодательной и норматив-

 но-правовой базы функционирования фондового рынка от разви-

 тия реальных процессов.

Проблема становления и развития рынка ЦБ - это проблема не

 только его инфраструктуры, но и законодательства о собствен-

 ности, коммерческого кодекса, корпоративного права, а также

 институциональных инвесторов: инвестиционных (трастовых) ком-

 паний, пенсионных фондов, страховых компаний. Очевидно, что

 почти по всем указанным направлениям законодательная база ли-

 бо отсутствует совершенно, либо явно недостаточна.

Сложность ситуации связана не только с отсутствием законо-

 дательной базы, которая регулирует рынок капитала, но и с ис-

 торическим отсутствием (в границах столетия) понятия необхо-

 димости защиты собственности, ментальностью нашего народа,

 которая в данном случае определяется в чрезвычайно большом

 доверии к тому, что рекламируется в средствах массовой инфор-

 мации, отсутствием специалистов-экспертов и развитой инфрас-

 труктуры фондового рынка.

Неосведомленность в этой сфере приводит к тому, что про-

 цесс приватизации сопровождается почти полной неразберихой в

 создании акционерных обществ, недостаточным осмыслением эми-

 тентом самого механизма осуществления эмиссии и последствий

 неверно выбранного пути.

2. Недостаточность государственного регулирования нацио-

 нального рынка ценных бумаг.

Комиссии по ЦБ должны быть переданы все полномочия по регу-

 лированию рынка ЦБ в полном объеме.

Комиссия должна быть независимой, ибо в ней должны рабо-

 тать только профессионалы, на работу которых не должны оказы-

 вать влияние политические события. Только независимость Ко-

 миссии позволит обеспечить главных участников рынка ЦБ - ин-

 весторов - уверенностью, что ко всем участникам рынка будут

 относиться одинаково справедливо. Независимости Комиссии мож-

 но добиться процедурой совместного назначения комиссионеров

 Президентом и Верховным Советом и невозможностью снятия с лю-

 бого члена Комиссии до конца срока полномочий, кроме случаев

 совершения им преступлений, а также жестким механизмом пос-

 тоянной ротации.

3. Недоверие населения и его психологическая неподготовлен-

 ность к операциям на фондовом рынке.

4. Отсутствие необходимой защиты интересов мелких инвесто-

 ров со стороны государства.

Особое внимание на рынке ЦБ в начальной стадии его разви-

 тия в связи с приватизационными процессами должно быть уделе-

 но важнейшему и первоочередному вопросу - вступлению в право

 собственности и передаче (продаже) этого права. Именно реше-

 ние или нерешение этого вопроса может координально повлиять

 на весь дальнейший ход развития инвестиционного процесса.

Эта проблема может быть решена путем создания института не-

 зависимых регистраторов. Проблема независимых регистраторов

 является первоочередной, поскольку уже существует потреб-

 ность ведения реестров акционерных обществ приватизированных

 предприятий, которая будет обостряться с новыми волнами при-

 ватизации. Введение первых аукционных центров по реализации

 акций приватизируемых предприятий мгновенно поставит вопрос:

 кому передавать реестры акционерных обществ и их ведение.

При этом мы сталкиваемся с конфликтом интересов, сторонами

 которого будут:

1) мелкий инвестор (акционер);

2) руководство акционерных обществ (инсайдеры);

3) внешний инвестор и другие афилированные лица, среди ко-

 торых наиболее опасными для становления рынка ЦБ будут банки.

В этом конфликте интересы только одной стороны должны быть

 поставлены превыше всего - это интересы мелкого инвестора

 (акционера), а именно: каждому акционеру должна быть предос-

 тавлена возможность провести беспрепятственно любую операцию

 со своими акциями и получить беспрепятственный доступ к лю-

 бой акции любого открытого акционерного общества.

Неизбежный конфликт между другими сторонами должен быть за-

 конодательно устранен путем введения института независмых ре-

 гистраторов. Если ведение реестров будет поручено одной из

 этих сторон, об открытости и честности на рынке ЦБ можно бу-

 дет забыть. Как руководство акционерных обществ, так и внеш-

 ний инвестор будут монопольно скупать, как правило, за бесце-

 нок, акции не только членов трудовых коллективов, но и дру-

 гих акционеров, не допуская к этому рынку других заинтересо-

 ванных лиц.

То же касается и банков, но в этом случае возникает еще од-

 но очень опасное обстоятельство - ввязывание банковского ка-

 питала в инвестиционный процесс, что в конце концов неизбеж-

 но приведет к кризису, подобному Большой депрессии в США.

 Если кредитные ресурсы отвлекаются в инвестиции на приобрете-

 ние акций предприятий, которые обслуживаются этим же банком,

 возникает цепочка, приводящая к эффекту "петли". Если банк

 предоставляет кредиты предприятиям, акциями которых владеет

 этот же банк, то в случае невозвращения этих кредитов акции

 предприятий падают, что приводит к падению активов банка. Для

 поддержания этих активов и спасения предприятий банк вынуж-

 ден предоставлять новые кредиты, которые снова не возвращают-

 ся. Это в конце концов может привести к банкротству предприя-

 тия, банкротству банка, банкротству всех предприятий, кото-

 рые обслуживаются этим банком.

Вот почему необходимо вывести функции регистрации прав

 собственности из под котроля всех конкурирующих сторон и соз-

 дать институт независимых регистраторов, подчиненный лишь од-

 ному контролирующему органу - Комиссии по ЦБ.

Очень важно законодательно определить тот минимальный объем

 информации, который должны предоставлять независимые регис-

 траторы своим клиентам.

Еще одну проблему, возникающую в связи со становлением ин-

 ститута независимых регистраторов, представляет собой взаи-

 мосвязь их с системой депозитарного обслуживания и депозита-

 риев. Здесь, кроме чисто понятийного определения этих катего-

 рий, которое дискутируется до сих пор, возникает проблема

 "номинального владельца" в связи с раскрытием его вплоть до

 "реального владельца". Опыт России показывает, что ограниче-

 ния в раскрытии "реального владельца" в случае цепочки из

 последовательной системы нескольких "номинальных владельцев"

 могут привести к нарушению налогового и антимонопольного за-

 конодательства.

Функционирующий фондовый рынок Украины требует восстановле-

 ния доверия населения к ценным бумагам путем:

- законодательного обеспечения гарантий государства относи-

 тельно защиты интересов вкладчиков и инвесторов;

- создания государственных органов регулирования и контро-

 ля за функционированием рынка ценных бумаг;

- ускорения процессов приватизации, прежде всего путем кор-

 поратизации и акционирования государственной собственности;

- осуществления выпуска и обращения государственных всеук-

 раинских и муниципальных ценных бумаг;

- решения на государственном уровне комплекса вопросов, ка-

 сающихся обращения в Украине ценных бумаг иностранных компа-

 ний, покупки украинских ценных бумаг иностранными инвесторами;

- привидения действующего законодательства в соответствие с

 требованиями международных стандартов, потребностями сегод-

 няшнего функционирования и дальнейшего развития украинского

 фондового рынка;

- государственного содействия деятельности существующих

 структур, которые уже работают на национальном рынке ценных

 бумаг.

Почти сплошь наблюдается неподготовленность менеджеров при-

 ватизированных предприятий к управлению ими как акционерными

 обществами.

Безусловным тормозом развития инвестиционного процесса яв-

 ляется создание в ходе приватизации закрытых акционерных об-

 ществ и объединение в одном лице двух противоположных по су-

 ществу функций - функции акционера-собственника и наемного

 работника.

Отсутствие развитой инфраструктуры рынка капиталов не дает

 возможности определить реальную стоимость ценных бумаг, что,

 наряду с отсутствием в законодательстве норм о недопущении

 использования "внутренней информации", приводит к сплошной

 практике использования этой информации для обогащения как ру-

 ководителей предприятий, так и торговцев ценными бумагами за

 счет мелкого инвестора.

В Украине сложилась парадоксальная ситуация, когда и бирже-

 вой рынок акций и внебиржевой одинаково мертвы. В перестроеч-

 ное время во всех регионах стихийно возникли товарно-сырье-

 вые и фондовые биржи, но затем, после 1992 г., успешно исчез-

 ли даже те, которые крепко стояли на ногах. Причина - отсут-

 ствие необходимости в них. Если говорить откровенно, то в

 Украине все же есть внебиржевой рынок, но это рынок россий-

 ских акций.

Внебиржевой рынок во всем мире является самым емким рынком

 ЦБ. Его основное отличие от биржевого - это то, что к элемен-

 там (компаниям, выпускающим ЦБ) не применяется листингирова-

 ние (т.е. допуск или недопуск на рынок акций), а биржевая

 торговля в обязательном порядке проводит качественный отбор

 АО и только после этого допускает их к котированию на бирже.

 Внебиржевой рынок прежде всего существует, с одной стороны,

 для малоизвестных начинающих компаний, только начавших вы-

 пуск акций, и с другой - для инвесторов и посредников РЦБ,

 желающих рискнуть приобрести акции малоизвестной компании,

 рассчитывая на быстрый рост курса этих ЦБ. Но структура вне-

 биржевого рынка еще зависит от особенностей конкретного РЦБ.

 К примеру, на американском внебиржевом рынке обращаются прак-

 тически все банковские акции и ЦБ страховых компаний.

Если говорить об акциях украинских банков и страховых ком-

 паний, то их выпуски реализуются в основном через филиалы и

 представительства этих же учреждений и на внебиржевой рынок

 не попадают. Акции инвестиционных компаний также минуют вне-

 биржевой рынок, т.к. эти фирмы стремятся к созданию сети фи-

 лиалов и к самостоятельному размещению своих ЦБ. Вышеперечис-

 ленные компании вынуждены распространять свои ЦБ самостоя-

 тельно и зачастую стараются избегать внебиржевой рынок (а

 биржевой торговли акциями фактически нет).

Следует добавить, что когда создавались инвестиционные ком-

 пании и фонды, то ориентировались они на большое акционирова-

 ние. Теже надежды были у компаний, специализирующихся на ра-

 боте с ЦБ.

Само акционирование госпредприятий еще не приводит в движе-

 ние внебиржевой рынок. Можно сказать, что сначала оно коснет-

 ся только компаний, имеющих право представительской дея-

 тельности с имущественными сертификатами и разрабатывающих

 планы акционирования госпредприятий (это трастовые, инвести-

 ционные компании и фонды). Последнее ускорит переход госпред-

 приятий к акционированной форме собственности и приведет к

 широкому вовлечению в этот процесс граждан Украины.

Внебиржевой рынок может оживиться только при выбросе акций

 госпредприятий на вторичный рынок (это рынок, где ценная бу-

 мага переходит от первого владельца к последующим, и т.о. оп-

 ределяется ее курсовая цена и ликвидность). Но сложилось так,

 что даже банковские акции (наиболее широко представленные в

 Украине), пройдя первичное размещение, исчезают - и на вто-

 ричном рынке их нет. Оживлению рынка препятствует и то, что

 часть госпредприятий стремится сформировать свой уставной

 фонд из акций на 50% оплаченных имущественными сертификатами,

 что дает им право не отчуждать свое имущество ( в т.ч. и ак-

 ции) до введения национальной валюты. А это значит, что вла-

 делец простых именных акций госпредприятия (большую часть ак-

 ций продавшего за приватизационные сертификаты), приобретен-

 ных за имущественные сертификаты, в дальнейшем не сможет их

 продавать иному лицу вплоть до введения национальной валюты.

Госпредприятия пока не заинтересованы в движении своих ак-

 ций на внебиржевом рынке, не имея от этого для себя никаких

 выгод (как и положено все средства от акционирования идут в

 фонд госимущества, а от обращения на вторичном рынке - пос-

 редникам), им выгодней или поставить невыполнимые условия ак-

 ционирования (например, оплата всех акций имущественными сер-

 тификатами), или добиться такого положения, чтобы сторонних

 инвесторов было как можно меньше, и т.о., остаться в полуры-

 ночном состоянии на неопределенное время. Исключением может

 служить банкротство предприятия или то, что оно частично яв-

 ляется арендным (т.е. большая часть имущества уже выкуплена у

 государства за денежные средства) - тогда акции могут свобод-

 но предлагаться на РЦБ. Арендаторы, как несторонние инвесто-

 ры, с трудом отказываются от своих акций. А при отсутствии

 рыночных отношений банкротства трудней дождаться, чем светоп-

 редставления.

Но даже те акции госпредприятий,которые выйдут на внебирже-

 вой рынок, ожидает сложная судьба, т.к. они не принесут ин-

 вестору высокие дивиденты потому, что рассчитаны только на

 долговременные капиталовложения с отдачей минимум через 2-3

 года. Но кто все же сумеет проявить терпение, в конечном сче-

 те сможет стать владельцем надежных ЦБ.

Однако, главным тормозом в становлении фондового рыкка стал

 тяжелейший кризис, который поразил все отрасли экономики

 Украины.

В таких условиях рыночные механизмы не срабатывают. Пред-

 приниматели и хозяйственники предпочитают "день простоять да

 ночь продержаться", чем рисковать организовывая производство

 и осуществляя инвестиции.

Что надо делать? Учитывая проиобретенный опыт формирования

 национального РЦБ, требования мировых стандартов фондовой

 торговли, в частности, рекомендаций "Группы Тридцати" и Ди-

 рективы ЕС по регулированию обращения ценных бумаг с целью

 усовершенствования механизмов фондового рынка, в настоящее

 время следует считать главными принципами формирования, фун-

 кционирования и дальнейшего развития украинского фондового

 рынка централизованное государственное регулирование и кон-

 троль обращения ценных бумаг и операций, связанных с ними,

 целостность и прозрачность биржевого и внебиржевого фондово-

 го рынка.

Необходимо привести действующее законодательство Украины в

 части фондового рынка в сооветствие с требованиями его совре-

 менного функционирования на уровне международных стандартов и

 дальнейшего развития, предусматривающих разработку и приня-

 тие законов Украины о государственном регулировании фондово-

 го рынка, о государственной Комиссии по ценным бумагам, об

 обращении государственных ЦБ, об электронном обращении ЦБ и

 Национальном депозитарии.

Необходимо создать двухуровневую систему депозитарного уче-

 та, которая состоит из Национального депозитария ЦБ и регио-

 нальных депозитариев, осуществляющих свою деятельность на ос-

 нове лицензий Комиссии по ЦБ.

Это позволит осуществить переход от материального обраще-

 ния бумажных акций и облигаций к их дематериальному обраще-

 нию в форме записей на счетах, и постепенно внедрять и ис-

 пользовать стандарты международной кодификации ценных бумаг

 (ISIN) Международной организации стандартизации (ISO).

Целесообразно установить законодательную норму, в соответ-

 ствии с которой эмитент, насчитывающий более ста акционеров

 (участников), обязательно должен передать реестр акционеров в

 депозитарную национальную систему.

Назрела необходимость объединить усилия и материальные ре-

 сурсы государственных органов, хозяйственных обществ, субъек-

 тов фондового рынка, зарубежной технической помощи в созда-

 нии единой всеукраинской телекоммуникационной сети для обес-

 печения электронного обращения ценных бумаг.

Кроме того, уже сегодня необходимо:

- ускорить процессы массовой приватизации и корпоратизации

 государственных предприятий путем образования на их базе от-

 крытых акционерных обществ, акции которых могут свободно об-

 ращаться на всей территории страны в пределах целостного и

 прозрачного национального фондового биржевого и внебиржевого

 рынков;

- осуществить четкую и последовательную государственную

 программу приватизации с целью повышения эффективности управ-

 ления производством на основе равенства прав всех граждан

 Украины, открытости и гласности;

- развернуть во всех средствах массовой информаци, периоди-

 ческих изданиях широкую разъяснительную работу среди населе-

 ния относительно его участия в процессах приватизации и осу-

 ществления операций с ценными бумагами;

- обеспечить государственную поддержку в расширении систе-

 мы подготовки и переподготовки профессиональных кадров фондо-

 вого рынка, проведении их стажировки в зарубежных финансовых

 структурах;

- разработать и принять четкие условия участия зарубежных

 инвесоров в приватизационных процессах в Украине с учетом го-

 сударственных приоритетов, национальных интересов и интере-

 сов большинства населения Украины.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ.

Сегодня степень развития рынка ЦБ значительно ниже, чем

 других составных финансового рынка: денежного и рынка банков-

 ских кредитов. Положение, которое сложилось, требует основа-

 тельного анализа и систематизации.

Говоря о причинах слабого развития отечественного рынка ЦБ,

 его крайне медленном становлении необходимо остановиться на

 следующих вопросах.

Одним из основных условий построения и развития фондового

 рынка является расширение и совершенствование процессов при-

 ватизации государственных предприятий. Эти процессы неразрыв-

 но связаны с насыщением фондового рынка новыми финансовыми

 инструментами, формированием мнвестиционных портфелей вла-

 дельцев средств. В дальнейшем от результатов работы этих ак-

 ционерных предприятий зависит и возможность их дальнейшего

 инвестирования.

Небходимо выяснить в чем заключаются преимущества и недос-

 татки наличной и безналичной систем обращения ЦБ?

Начнем с наличной системы. Среди положительных ее качеств

 можно назвать психологический фактор, так как множество ин-

 весторов более комфортно себя чувствуют, когда держат в ру-

 ках конкретную "бумажную основу", а не имеют запись у ко-

 го-то в компьютере. Кроме этого, наличные ЦБ являются и до-

 полнительной рекламой для эмитента. А отрицательной же сторо-

 ной такой системы считается невозможность перевода некоторых

 ЦБ на электронный вид (вексель, сберегательный сертификат).

Если же говорить о безналичных ЦБ, то необходимо отметить

 дороговизну использования большого количества компьютеров и

 программ, затруднение обеспечения ликвидности и свободной пе-

 репродажи. Но у безналичных ЦБ есть и свои положительные ка-

 чества: "не горят и не тонут", да и изготовление высококачес-

 твенных наличных ЦБ некоторым эмитентам попросту не по карма-

 ну.

Но когда говорят о недостатках и достоинствах физических и

 безналичных ЦБ, то забывают о главном - они не должны друг

 друга исключать, они должны работать параллельно.

Если говорить о перспективе, то развитие фондового рынка

 Украины должно базироваться на мнении граждан, а они-то отно-

 сятся с недоверием к безналичным ЦБ. В то же время государ-

 ство вложило много денег именно в безналичную форму обраще-

 ния и приложит много усилий для того, чтобы окупить эти сред-

 ства.

Проблемы оборота ЦБ на фондовом рынке можно решать и ком-

 промиссным путем. В Германии, например, это делается следую-

 щим образом. В соответствии с законодательством все ЦБ выпус-

 каются в наличной, "бумажной" форме и хранятся в системе Цен-

 трального депозитария. А вот уже обращаются они в безналич-

 ной форме. Таким образом, происходит так называемый "симбиоз"

 двух форм обращения ЦБ, наличной и безналичной, при сохране-

 нии положительных черт обеих форм учтен и психологический

 фактор - при очень большом желании ЦБ все-таки можно потро-

 гать; и сохранена мобильность процесса работы с ЦБ (оформле-

 ние, купля-продажа и учет владельцев).

Теперь рассмотрим некоторые причины кризиса трастов в

 Украине.

При полном отсутствии коммерческого законодательства, зако-

 нодательства о доверительной собственности,которые в других

 странах охватывают сотни страниц законодательных текстов,у

 нас был принят декрет о доверительных обществах, которым фак-

 тически был санкционирован на государственном уровне беспре-

 цедентный доверительный обман. Поддержка этого декрета други-

 ми, крайне необходимыми законодательными актами, даже и не

 предусматривалась. Любой законодательный акт, санкционирую-

 щий проведение какой-либо деятельности, прежде всего должен

 содержать четкое ограничение в деятельности и квалифицирован-

 ные требования к лицам, которые этой деятельностью будут за-

 ниматься. Это также полностью отсутствует в данном декрете.

 Поэтому не удивительно, что этим документом была произведена

 замена трастовых операций очень узким направлением - опера-

 циями с приватизационными бумагами и отождествление разреше-

 ния на последние с разрешением на проведение трастовых опера-

 ций в целом.

Трастовые операции во всем мире рассматриваются как наибо-

 лее сложные, требующие самой высокой квалификации в области

 права, инвестиционного и финансового менеджмента, страхова-

 ния, знания макро- и микроэкономики.

Траст, вообще, условно можно разделить на два направления:

 финансовый и юридический. При этом к первому относится бан-

 ковский и инвестиционный траст, ко второму - все другие,

 включая операции с недвижимостью.

Исторически сложилось так, что именно инвестиционный траст

 имеют в виду, когда говорят о трасте вообще. По крайней мере,

 когда говорят о траст-фондах, трастовых компаниях, подразуме-

 вают именно инвестиционные трасты, которые охватывают не

 только инвестиционные компании различных видов, но и пенсион-

 ные фонды и некоторые виды страховой деятельности.

Не понимание этого и привело к логическому абсурду. Трасто-

 выми операциями начали заниматься даже те, кто не имел лицен-

 зии Министерства финансов на осуществление операций с ЦБ.

Одной из основных причин кризиса трастов явилось то, что

 регулирование данной деятельности было отдано Фонду государ-

 ственного имущества-органу, очень далекому от рынка капитала,

 от инвестиционной деятельности. Лишь принятие Указа об инвес-

 тиционных компаниях и фондах несколько оживило этот процесс.

 Вместо ожидаемого мы получили глубочайший кризис трастов и

 широкомасштабный обман населения.

Неопределенность понятия траста как такового, а также тот

 факт, что рынком ЦБ, т.е. инвестиционным трастом, у нас зани-

 маются и Министерство финансов, и Министерство экономики, и

 Национальный банк, и Фонд госимущества, т.е. никто определен-

 но, и явились еще одной причиной мошенничесва в этой сфере.

Следующей причиной кризиса являлась полная невозможность

 для общественности получать необходимую информацию по дея-

 тельности тех финансовых институтов, которым они хотели дове-

 рить свои активы. Соответствующая служба и должна быть созда-

 на при едином органе государственного регулирования рынка ка-

 питалов.

Кризис трастов был бы невозможен, если бы с самого начала

 было проведено жесткое разграничение банковских и инвести-

 ционных трастов, и, соответственно, области компетенции орга-

 нов, занимающихся лицензированием и регулированием их дея-

 тельности. Должно быть установлено, что:

- ни одно лицо, как физическое, так и юридическое, не

 имеет права привлекать денежные средства и финансовые инстру-

 менты граждан и юридических лиц, а также проводить любые опе-

 рации с ними в качестве финансового посредника без соответ-

 ствующей лицензии;

- операции на денежно-кредитном рынке лицензируется ис-

 ключительно Национальным банком Украины;

- операции на рынке ЦБ лицензируются исключительно Комис-

 сией по ценным бумагам и фондовым биржам - единым государ-

 ственным органом, созданным для регулирования всех видов дея-

 тельности, касающихся финансовых инструментов, вовлеченных в

 торговлю на публичных рынках ЦБ.

Однако становление рынка ЦБ происходит в крайне непростых

 условиях смены общественного строя и всеобъемлющего со-

 циально-экономического кризиса. И все-таки реформы идут. Ры-

 нок ЦБ, основные его инструменты созданы, он развивается, ук-

 репляется.

Несмотря на свою молодость, фондовый рынок нашей страны по

 своей структуре все больше начинает приближаться к тем, кото-

 рые сложились за многие десятилетия в странах с развитой ры-

 ночной экономикой.

Таблица 9.

ФОНДОВЫЙ РЫНОК УКРАИНЫ.

---------------------------T--¬ ---T--------------------------T-¬

¦Корпоратизируемые и прива-¦ ¦ ¦ ¦ Граждане ¦ ¦

¦тизируемые предприятия ¦ ¦ ¦ ¦ Государства  ¦ ¦

+--T-----------------------¦ ¦ ¦ +--T-----------------------+ ¦

¦ ¦Юридические лица - су- ¦ ¦ ¦ ¦ ¦Институциональные ¦ ¦

¦ ¦бъекты предприниматель-¦ ¦ ¦ ¦ ¦инвесторы: ¦ ¦

¦ ¦ской деятельности ¦ ¦ ¦ ¦ ¦ - страховые компании ¦ ¦

¦ ¦ ¦ ¦ ¦ ¦ ¦ - пенсионные фонды ¦ ¦

¦ ¦Государство:  ¦ ¦ ¦ ¦ ¦ - инвестиционные фонды¦ ¦

¦ ¦Национальный банк ¦ ¦ ¦ ¦ ¦-----------------------+ ¦

¦ ¦Министерство финансов ¦ ¦ ¦ ¦ ¦ ¦ ¦

¦ ¦Местные органы власти ¦ ¦ ¦ ¦ ¦ Обычные инвесторы ¦ ¦

L--+-----------------------+--- L--+--+-----------------------+--

------------------------------¬ --------------------------------¬

¦Специализированные организа- ¦ ¦Государственные органы, регули-¦

¦ции по учету, хранению и рас-¦ ¦рующие рынок ценных бумаг ¦

¦четам за ценные бумаги ¦ +-------------------------------+

¦-----------------------------+ ¦Комиссия по ценным бумагам ¦

¦ Национальный депозитарий ¦ ¦Министерство финансов ¦

¦ Клиринговый банк ¦ ¦Национальный банк ¦

L------------------------------ ¦Министерство экономики ¦

------------------------------¬ ¦Фонд госимущества ¦

¦ Финансовые посредники ¦ ¦Антимонопольный комитет ¦

+-----------------------------+ L--------------------------------

¦Торговцы ценными бумагами ¦ --------------------------------¬

¦Инвестиционные фонды ¦ ¦Инфраструктура рынка ЦБ ¦

¦Банки ¦ +-------------------------------+

¦Доверительные общества ¦ ¦Семинары и курсы профессиональ-¦

¦Фондовые биржи  ¦ ¦ного образования ¦

¦Страховые компании ¦ ¦Аудиторские и консультационные ¦

L------------------------------ ¦фирмы ¦

------------------------------¬ ¦Специализированные производства¦

¦ Ценные бумаги ¦ ¦бланков ценных бумаг ¦

+--T--------------------------+ ¦Специализированная пресса ¦

¦ ¦Акции ¦ L--------------------------------

¦ ¦Облигации: ¦ --------------------------------¬

¦ ¦ - предприятий ¦ ¦Саморегулирующиеся организации ¦

¦ ¦ - республиканских и ¦ ¦участников рынка ЦБ ¦

¦ ¦ местных займов ¦ +-------------------------------+

¦ ¦Казначейские обязательства¦ ¦Украинская Ассоциация торговцев¦

¦ ¦Сберегательные сертификаты¦ ¦ценными бумагами ¦

¦ ¦Векселя ¦ ¦Украинская Ассоциация доверите-¦

¦ ¦Инвестиционные сертификаты¦ ¦льных обществ, инвестиционных ¦

¦ ¦Сертификаты на компенсацию¦ ¦фондов и компаний ¦

¦ ¦вкладов населения ¦ ¦ ¦

¦ ¦Земельные сертификаты ¦ ¦ ¦

L--+--------------------------- L--------------------------------

Его главные действующие лица те же - эмитенты, инвесторы и

 финансовые посредники. Финансовые инструменты, обращающиеся

 на рынке, тоже однотипны.

Одной из особенностей украинского фондового рынка является

 то, что между его участниками еще не успели сложиться устой-

 чивые отношения, позволяющие говорить об их постоянном вос-

 производстве. Для многих предприятий выход на рынок ЦБ закан-

 чивается с первой же эмиссией. Связано это с тем, что руково-

 дители предприятий-эмитентов часто не довольны результатами

 продажи своих акций. Многие из них рассматривали этот рынок в

 качестве своеобразного и более дешевого заменителя банков-

 ских кредитов, не задумываясь над тем, что акционеры стано-

 вятся совладельцами компании и с их мнением также придется

 считаться. В дальнейшем руководство компаний уже предпочи-

 тает обходиться без новых эмиссий.

Еще один фактор, существенно влияющий на неустойчивый ха-

 рактер взаимоотношений между субъектами рынка ЦБ, связан с

 ролью финансовых посредников. Если, к примеру, американская

 или английская компания осуществляет эмиссию своих ЦБ, то

 почти всегда в этом участвуют фирмы, специализирующиеся на

 операциях с ЦБ. Без их деятельности практически невозможно

 грамотно сконструировать выпуск ЦБ, так как только они, дос-

 конально зная положение на рынке ЦБ, в состоянии определить

 оптимальную стратегию привлечения средств инвесторов. К тому

 же следует учитывать и то, что на западных рынках значи-

 тельный объем ЦБ размещается с помощью подписки. В этом слу-

 чае прибыль инвестиционной компании напрямую зависит от ее

 возможностей найти инвесторов, способных в кратчайший срок

 приобрести выпущенные ЦБ.

В Украине же, по крайней мере до последнего времени, тор-

 говцы ЦБ не играли сколь-нибудь заметной роли в ходе первич-

 ной их эмиссии. У руководителей многих отечественных компа-

 ний, как свидетельствует практика, уже успел сложиться опре-

 деленный стереотип выхода на рынок с собственными ЦБ, начис-

 то отвергающий услуги финансовых посредников. Особенно сильно

 эта идеология опоры на собственные силы проявляется при выбо-

 ре способов первичного размещения акций. Мотивы такого пове-

 дения различны и имеют, как правило, объективный характер.

Многое зависит от вида деятельности акционерной компании.

 Не случайно, что именно коммерческие банки наиболее последо-

 вательно придерживаются стратегии самостоятельной работы на

 первичном рынке своих акций. Во-первых, высокая доходность

 банковского бизнеса обеспечивает и высокий спрос на их акции.

 Во-вторых, при создании почти всех коммерческих банков уже

 изначально закладывался принцип первоочередного размещения

 подавляющего объема новых эмиссий среди учредителей и влия-

 тельных акционеров. В-третьих, у банковского топ-менеджмента

 существуют опасения, что даже незначительная утеря контроля

 за эмиссией акций способна привести к нежелательному перерас-

 пределению власти среди акционеров банка. Ясно, что во всех

 этих случаях банки либо не нуждаются, либо не желают пользо-

 ваться услугами профессиональных посредников.

При оценке последствий такой стратегии для развития фондо-

 вого рынка следует учитывать, что место, занимаемое ими сре-

 ди украинских эмитентов, исключительно велико.

Еще несколько слов о рынке ОГВЗ. Уже к концу 1995 года ук-

 раинский рынок государственных облигаций по своим масштабам

 превзошел РЦБ венчурных компаний и акций приватизированных

 предприятий. Масштабы рынка ОГВЗ еще не позволяют в полной

 мере называть его важнейшим макроэкономическим фактором.

 Однако влияние на валютный и кредитный секторы оспаривать не

 приходиться. Нет сомнений, что доходы от размещения облига-

 ций - единственно возможный цивилизованный способ покрытия

 дефицита госбюджета, который в достаточной мере управляем

 Нацбанком, а также имеет существенный потенциал развития.

Украина делает пока что наиболее трудные шаги на пути ры-

 ночных преобразований, приватизации и формирования рынка ка-

 питала, и от того, насколько обоснованно и взвешенно они бу-

 дут сделаны, в значительной мере зависит получение ею эконо-

 мической самостоятельности и улучшение уровня жизни населения.

Человек создает мир по образу и подобию своему. Внутренне не

 свободный, не цивилизованный человек не способен создавать

 свободное демократическое общество. Этому должен предшес-

 тврвать переходной период, в течение которого будут созданы

 предпосылки.

Это именно, тот случай, когда не экономику, а сознание т.е.

 духовность народа следует понимать как "базис".

И можно определенно утверждать, что этот период окажется

 весьма продолжительным, займет целую историческую эпоху, на

 которой уместится жизнь нескольких поколений.

С П И С О К Л И Т Е Р А Т У Р Ы .

1. "Концепция функционирования и развития фондового рынка в

Украине" О приватизации N10 1994г.

2. "Закон о ценных бумагах и фондовой бирже"

О приватизации N8 1993г.

3. "Законодательное регулирование рынка ценных бумаг в

Украине" //Бизнес N5 1995г.

4. "Законодательное регулирование рынка ценных бумаг в

Украине" //Бизнес N7 1995г.

5. "Проблемы становления фондового рынка Украины"

//Бизнес N4 1995г.

6. "Фондовый рынок: институты и инструменты"

//Бизнес N8 1995г.

7. "Основы рыночной экономики" Пруссова Л. Г.

Киев 1993г.

8. "Введение в рыночную экономику" под редакцией

Лившица. Москва 1994г.

9. "Фондовый портфель" под редакцией Петракова Н. Я.

Москва 1992г.

 11. "Портфель приватизации и инвестирования" под редакцией

Петракова Н. Я. Москва 1992г.

 12. "Международные стандарты фондовой торговли и украинский

рынок ценных бумаг" Киев.УФБ.1994г.

 13. "Цiннi папери в Украiнi" Киiв.УФБ.1993г.

 14. "Ваше слово, товарищ "ваучер"! //Бизнес N39,95.

 15. "Государство и фондовый рынок: партнерство, а не диктат"

//Бизнес N7 1995г.

 16. Грищенко Д. "Фондовый рынок в Украине" //Деловая

Украина N13 1994г.

 17. Давыдов А. "Ценные бумаги в инвестиционном процессе"

Экономика Украины N 7 1992г.

 18. Дзись Г. "Участие иностранных инвесторов в формировании

украинского рынка ценных бумаг" Экономика Украины

N9 1992г.

 19. Дмитренко Я. "Упорядочение рынка ценных бумаг"

//Закон и бизнес N1 1996г.

 20. Дубовик Ю. "Рынок контроля" //Бизнес N5 1995г.

 21. Зверев А.Ф. "Фондовые биржи - рынок ценных бумаг"

 22. Колесник В.В. "Ринок цiнних паперiв i принципи правового

регулювання" Киiв. 1993г.

 23. Кошевой Д. "Государство должно знать свое место

на рынке" //Финансовая Украина 26 декабря 1995г.

 24. Кошевой Д. "Дела портфельные" //Финансовая Украина

3 октября 1995г.

 25. Кошевой Д. "Равнение на старшего брата" //Финансовая Ук-

раина 14 ноября 1995г.

 26. Никольский Ю. "Какие ЦБ нужны Украине"

//Финансовая Украина 28 ноября 1995г.

 27. Одереми Д.А., Бакаре Х.А. "От А...до Я... об акциях и

фондовых биржах" 1992г.

 28. Пронишин А. "Фондовый рынок Украины в

коматозном состоянии" //Деловой мир 9 июня 1993г.

 29. Рожков С. "Барометр фондового рынка" //Голос

Украины N 15 1996г.

 30. "Рынок ценных бумаг в Украине" //Финансовая Украи-

на 9 ноября 1994г.

 31. Сорока I. "Фондовий ринок: джерела, проблеми, перспекти-

ви" //Дiло NN 70, 78, 84.

 32. "Состояние рынка ценных бумаг на Украине" //Бизнес

N 11 1995г.

 33. "С прежними долговыми обязательствами покончено"

//Финансовая Украина 24 октября 1995г.

Третья конференция украинской Ассоциации торговцев цен-

 34. ными бумагами. "Фондовый рынок Украины: проблемы и пер-

 35. спективы" //Финансовая Украина N 39 1994г.

"Украинский рынок ценных бумаг" //Бизнес N2-3 1995г.

 36. "Фондовый рынок и приватизация" //Деловая Украина

N 40 1995г.

 37. Хвыля А. "Кто есть кто на фондовом рынке Украины"

 38. //Бизнес N 42 1995г.

"Ценные бумаги" //Бизнес N 46 1995г.

 39. Ющенко В. "Рынок ценных бумаг и реформы"

//Бизнес" N5 1995г.

 40. Янко А. "Внебиржевой рынок акций и акционирование"

//Украинские деловые новости N9 1994г.

Р Е Ц Е Н З И Я.

 -------------------------------------------------------------

 -------------------------------------------------------------

 -------------------------------------------------------------

 -------------------------------------------------------------

 -------------------------------------------------------------

 -------------------------------------------------------------

 -------------------------------------------------------------

 -------------------------------------------------------------

 -------------------------------------------------------------

 -------------------------------------------------------------

 -------------------------------------------------------------

 -------------------------------------------------------------

 -------------------------------------------------------------

 -------------------------------------------------------------

 -------------------------------------------------------------

 -------------------------------------------------------------

 -------------------------------------------------------------

 -------------------------------------------------------------

 -------------------------------------------------------------

 -------------------------------------------------------------

 -------------------------------------------------------------

 -------------------------------------------------------------

 -------------------------------------------------------------

 -------------------------------------------------------------

 -------------------------------------------------------------

 -------------------------------------------------------------

 -------------------------------------------------------------

 -------------------------------------------------------------

= C [1]яF

*.FRMяя[1]A*.FRMђљ"И  h *.MAC> Mђњ"]ђd*.MACkђo0ёs A Ѓ[1]F*.FRMяяяяяяяяяяяяяяяяяяяя